近年來(lái)某些地區(qū)房?jī)r(jià)飆升，催生了樓市巨大的泡沫，增加了國(guó)民經(jīng)濟(jì)全局的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，給宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定埋下嚴(yán)重的隱患。房地產(chǎn)業(yè)作為典型的資金密集型行業(yè)，資金需求大、周期長(zhǎng)，其發(fā)展離不開金融體系的支持。金融市場(chǎng)上貨幣資金的寬松程度，影響著房地產(chǎn)市場(chǎng)的景氣狀況。

　　《房地產(chǎn)世界》雜志創(chuàng)刊于1993年，江西省出版總社主管，江西人民出版社主辦，是中國(guó)最早的房地產(chǎn)類經(jīng)濟(jì)雜志。創(chuàng)刊以來(lái)，以其客觀、公正的立場(chǎng)和深入、實(shí)用的編輯理念，追蹤房地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)云變幻，記錄領(lǐng)袖企業(yè)的成長(zhǎng)軌跡，在業(yè)界贏得了廣泛影響，被稱之為一本“嚴(yán)肅的”“房地產(chǎn)經(jīng)理人的刊物”。從1999年起，《房地產(chǎn)世界》雜志進(jìn)入上海。

　　一、引言

　　從2003年至今，央行出臺(tái)了一系列調(diào)控政策，幾次上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率和存款準(zhǔn)備金率、取消住房貸款優(yōu)惠利率、提高住房貸款的最低首付比例和個(gè)人住房公積金貸款利率來(lái)控制房地產(chǎn)信貸風(fēng)險(xiǎn)，平抑被投資、投機(jī)炒高的房?jī)r(jià)。隨著各項(xiàng)貨幣政策的實(shí)施，盡管房?jī)r(jià)飛漲的勢(shì)頭有所抑制，但是北京、上海、深圳等地區(qū)的房?jī)r(jià)依然高位運(yùn)行。所以，貨幣政策是調(diào)控房地產(chǎn)業(yè)的重要手段和措施。然而，樓市新政策出臺(tái)后，市場(chǎng)成交量持續(xù)萎縮，但房?jī)r(jià)依然堅(jiān)挺，市場(chǎng)觀望氣氛濃厚，貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)的調(diào)控能力也逐漸成為眾多專家學(xué)者討論的焦點(diǎn)。本文將通過(guò)對(duì)2007-2010年全國(guó)房?jī)r(jià)變化進(jìn)行實(shí)證分析來(lái)探討貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)的調(diào)控效果。

　　二、文獻(xiàn)綜述

　　貨幣政策是央行宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的政策措施，央行運(yùn)用貨幣政策調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是運(yùn)用一般性貨幣政策工具，即運(yùn)用通行的三大貨幣政策工具間接調(diào)控貨幣供應(yīng)量，由貨幣供應(yīng)量的變化影響進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)的資金總量，進(jìn)而影響房?jī)r(jià)。在我國(guó)，利率成為主要貨幣政策工具，即通過(guò)提高或降低利率改變貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)上各種金融工具的機(jī)會(huì)成本以作為政策信號(hào)改變投資者的未來(lái)預(yù)期來(lái)影響房?jī)r(jià)。二是運(yùn)用選擇性貨幣政策工具——不動(dòng)產(chǎn)信用控制，即規(guī)定貸款的最高限額、貸款的最長(zhǎng)期限和首付的最低金額，通過(guò)主體限定和比例限制，對(duì)進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)的信貸資金供給規(guī)模進(jìn)行限制。

　　國(guó)內(nèi)學(xué)者關(guān)于貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格影響的研究主要集中于利率和貨幣供應(yīng)量對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響研究。由于研究時(shí)期和研究方法的不一，盡管大部分學(xué)者肯定了貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格具有影響作用，但是對(duì)利率和貨幣供應(yīng)量對(duì)房?jī)r(jià)的影響程度卻出現(xiàn)了結(jié)論相左的情況。

　　劉艷麗(2011)從趨勢(shì)水平和波動(dòng)水平兩個(gè)視角出發(fā)，對(duì)我國(guó)貨幣政策調(diào)控房?jī)r(jià)的有效性進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。她認(rèn)為，差別化信貸政策和貨幣供應(yīng)量可以在長(zhǎng)期趨勢(shì)水平上調(diào)控房?jī)r(jià)，但利率不能有效調(diào)控房?jī)r(jià)。在房?jī)r(jià)短期波動(dòng)調(diào)控中，必須將總量調(diào)控、供給和需求結(jié)構(gòu)調(diào)控全面結(jié)合起來(lái)，否則貨幣政策無(wú)法有效調(diào)控房?jī)r(jià)。

　　俞康澤、余澤庭(2007)認(rèn)為，貨幣政策變量與房?jī)r(jià)指數(shù)有著長(zhǎng)期穩(wěn)定的關(guān)系，可以通過(guò)貨幣供應(yīng)量與利率的調(diào)節(jié)來(lái)調(diào)控房?jī)r(jià)。但是，貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)調(diào)控能力有限，且貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)的影響存在3-4個(gè)月的滯后期。相對(duì)而言，利率工具要優(yōu)于貨幣數(shù)量工具，利率政策的效應(yīng)隨著時(shí)間的推延將逐漸顯現(xiàn)。

　　陳淮和鄭翔(2005)剖析了央行2004年利率調(diào)整的宏觀經(jīng)濟(jì)背景，從房地產(chǎn)開發(fā)商、購(gòu)房者、商業(yè)銀行、房地產(chǎn)金融發(fā)展和房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展的影響等5個(gè)方面，分析了利率調(diào)整對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展的影響。

　　劉雪梅認(rèn)為，利率上升不能抑制房?jī)r(jià)上漲。李雅靜、楊毅研究了利率和貨幣供應(yīng)量對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格的影響，結(jié)果表明，這兩個(gè)變量對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響在短期和長(zhǎng)期內(nèi)存在正相關(guān)，但影響不顯著。

　　聶學(xué)峰、劉傳哲運(yùn)用Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)和協(xié)整分析等計(jì)量方法實(shí)證分析了我國(guó)貨幣政策影響房地產(chǎn)價(jià)格的效應(yīng)，結(jié)果表明，貨幣政策能夠影響房地產(chǎn)價(jià)格，貨幣供應(yīng)量對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響比利率更顯著。

　　美國(guó)的次貸危機(jī)驗(yàn)證了貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)發(fā)展的巨大影響。例如貨幣政策寬松，貸款利率低，貨幣供應(yīng)量大等，則能促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)繁榮，刺激房?jī)r(jià)上漲。然而，這一政策如果持續(xù)時(shí)間過(guò)長(zhǎng)，則會(huì)導(dǎo)致投機(jī)活動(dòng)嚴(yán)重，房?jī)r(jià)過(guò)高，形成泡沫。政策一旦轉(zhuǎn)向，泡沫破裂，房地產(chǎn)市場(chǎng)將面臨崩潰，同時(shí)拖累金融體系，造成金融危機(jī)甚至經(jīng)濟(jì)危機(jī)�？梢�，貨幣政策對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響巨大。

　　三、貨幣政策與我國(guó)房?jī)r(jià)的實(shí)證分析

　　(一)變量與樣本數(shù)據(jù)

　　本文選取法定存款準(zhǔn)備金率(RD)作為貨幣供應(yīng)量工具的代表指標(biāo)，選取一年期貸款基準(zhǔn)利率(R)作為利率工具的代表指標(biāo)，選取全國(guó)房屋銷售價(jià)格指數(shù)(HP)代表全國(guó)房?jī)r(jià)的變動(dòng)，對(duì)貨幣政策調(diào)控房?jī)r(jià)的有效性進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。本文主要以貨幣政策變量與房?jī)r(jià)的關(guān)系為基礎(chǔ)構(gòu)建了如下多元線性回歸模型：

　　Ln=(HP)=α+β1·Ln(RD)+β2·Ln(R)+(μ)

　　其中，u是隨機(jī)干擾項(xiàng)，表示其他影響被解釋變量的因素。

　　由于從2007年以來(lái)央行頻繁調(diào)整法定存款準(zhǔn)備金率和基準(zhǔn)利率等貨幣政策工具，以及考慮到數(shù)據(jù)的可得性及代表性，本文所有變量均采用自2007年1月至2010年12月的數(shù)據(jù)。為了消除個(gè)別極值的影響以及可能存在的易方差現(xiàn)象，使數(shù)據(jù)具有平穩(wěn)性，模型對(duì)上述3個(gè)變量進(jìn)行對(duì)數(shù)變換，采取對(duì)數(shù)模型。數(shù)據(jù)根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)、國(guó)研網(wǎng)、人民銀行網(wǎng)站的相關(guān)數(shù)據(jù)整理計(jì)算得出。

　　(二)數(shù)據(jù)結(jié)果分析

　　運(yùn)用EViews軟件，得到的模型結(jié)果如下：

　　∴Ln=(HP)=3.754+0.443Ln(RD)-0.236·Ln(R)+0.956AR(1)

　　從上述實(shí)證結(jié)果的主要指標(biāo)來(lái)看，一方面，模型的R2為80.8%，說(shuō)明解釋變量與被解釋變量的擬合優(yōu)度較高，D.W值為2.128，說(shuō)明該模型消除了自相關(guān)的影響;另一方面，各自變量概率均小于0.05，說(shuō)明均通過(guò)了T檢驗(yàn)，各自變量統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯著。由于本文模型各變量均取了采取對(duì)數(shù)形式，因此回歸系數(shù)即表現(xiàn)為彈性系數(shù)。

　　第一，利率政策對(duì)房?jī)r(jià)影響為負(fù)相關(guān)，即利率上升，對(duì)房?jī)r(jià)有抑制作用。實(shí)證結(jié)果中，利率的回歸系數(shù)為-0.236，說(shuō)明利率每提高1%，房?jī)r(jià)則下降0.236%，影響力度不大。在我國(guó)，2007年由于房?jī)r(jià)攀升，央行不斷上調(diào)貸款基準(zhǔn)利率，希望控制不斷膨脹的房地產(chǎn)需求，從而降低房?jī)r(jià);而在2008年9月后，受全球性的金融危機(jī)影響，房?jī)r(jià)走低，央行又不斷下調(diào)貸款基準(zhǔn)利率，刺激房地產(chǎn)行業(yè)增長(zhǎng)。但提高房貸利率并未能明顯降低房?jī)r(jià)，而降低房貸利率則導(dǎo)致房?jī)r(jià)瘋漲�？梢�，利率政策并未能達(dá)到預(yù)期效果。

　　第二，存款準(zhǔn)備金率政策控制房?jī)r(jià)效果失靈。本文實(shí)證模型中存款準(zhǔn)備金率系數(shù)為+0.443，表明2007-2010年期間全國(guó)房?jī)r(jià)與存款準(zhǔn)備金率同升同降，希望通過(guò)存款準(zhǔn)備金率的調(diào)整來(lái)影響貨幣供應(yīng)量從而調(diào)控房?jī)r(jià)的目標(biāo)并沒(méi)有實(shí)現(xiàn)，這說(shuō)明了存款準(zhǔn)備金率政策的失靈。

　　盡管我國(guó)貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)調(diào)控有一定程度的影響，但調(diào)控能力有限，對(duì)房?jī)r(jià)的調(diào)控并沒(méi)有達(dá)到預(yù)期目標(biāo)。從實(shí)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，部分貨幣政策的警示性作用遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于其純粹經(jīng)濟(jì)上的作用，對(duì)房?jī)r(jià)上漲的抑制作用在短期內(nèi)不明顯。相對(duì)而言，利率政策要優(yōu)于法定存款準(zhǔn)備金率政策。

　　貨幣政策調(diào)控房?jī)r(jià)的效果有限的原因是多方面的，不僅有貨幣政策本身的原因，還與我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)本身有關(guān)。一是貨幣政策存在時(shí)滯性，貨幣政策調(diào)控房?jī)r(jià)的實(shí)施需要經(jīng)過(guò)眾多路徑，從制定到產(chǎn)生效果，一般存在3-4個(gè)月的滯后期，因此，效果并不能馬上顯現(xiàn)。二是引導(dǎo)房?jī)r(jià)回落的宏觀經(jīng)濟(jì)政策的關(guān)鍵在于調(diào)節(jié)需求和供給。貨幣政策是雙刃劍，在抑制需求的同時(shí)，也減少了供給，而房?jī)r(jià)的上升或下降，主要取決于二者的力量對(duì)比。相對(duì)來(lái)說(shuō)，開發(fā)商是優(yōu)勢(shì)方，他們可以通過(guò)提高房?jī)r(jià)來(lái)轉(zhuǎn)嫁由于貨幣政策調(diào)整而多產(chǎn)生的成本，從而促進(jìn)樓市繼續(xù)上漲。三是隨著我國(guó)城市化進(jìn)程的不斷加快，房地產(chǎn)市場(chǎng)需求旺盛，有效供給相對(duì)不足，土地資源稀缺和升值空間加大，土地的升值預(yù)期高漲，提高了居民對(duì)房?jī)r(jià)持續(xù)上漲的心理預(yù)期，推動(dòng)房?jī)r(jià)不斷上漲。四是我國(guó)房?jī)r(jià)上漲存在明顯的地域特征，針對(duì)房?jī)r(jià)波動(dòng)的貨幣政策力度難以把握。在我國(guó)，以北京、上海、廣州等為代表的一線沿海城市的房?jī)r(jià)漲勢(shì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于中西部地區(qū)，房?jī)r(jià)上漲是區(qū)域性，而貨幣政策的影響卻是全國(guó)性的，導(dǎo)致了貨幣政策調(diào)控房?jī)r(jià)的力度難以把握。貨幣政策調(diào)控力度的不確定性降低了我國(guó)貨幣政策調(diào)控房?jī)r(jià)的效果。

　　四、結(jié)束語(yǔ)

　　為實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)，應(yīng)科學(xué)完整地進(jìn)行貨幣政策工具選擇和組合，利率、貨幣供應(yīng)量、差別化信貸等政策需要多管齊下，才能發(fā)揮出貨幣政策調(diào)控房?jī)r(jià)的協(xié)同效應(yīng)。同時(shí)，貨幣政策的調(diào)整必須保持一定程度的政策連續(xù)性，以處理好經(jīng)濟(jì)發(fā)展與通脹預(yù)期的關(guān)系。另外，抑制房地產(chǎn)過(guò)快增長(zhǎng)不僅僅只依靠貨幣政策。除了貨幣政策之外，還需要有土地政策、稅收政策、信貸政策和金融政策等方面的共同努力，才能對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格的過(guò)快增長(zhǎng)起到應(yīng)有的調(diào)控作用。