本篇文章是一篇債券研究論文，發(fā)表在《證券市場導(dǎo)報》上，雜志創(chuàng)刊于1991年7月，是深圳證券交易所主辦的全國第一家證券類月刊，1993年3月經(jīng)國家新聞出版署批準(zhǔn)公開發(fā)行。《證券市場導(dǎo)報》創(chuàng)刊17年來，以促進我國證券市場的理性、建設(shè)性與創(chuàng)造性為宗旨，始終站在證券理論研究最前沿和實踐最前沿，逐步發(fā)展成為我國證券研究領(lǐng)域的前沿雜志，是金融界、證券界、企業(yè)管理界、高校經(jīng)濟類專業(yè)的師生及有關(guān)專業(yè)人士的必讀刊物。《證券市場導(dǎo)報》在編輯上注重選題的前瞻性，力求緊緊圍繞證券市場發(fā)展和建設(shè)中的重大現(xiàn)象、趨勢與問題，作深入、系統(tǒng)的研究和探討。

　　摘要：本文著重探討了金融制度和企業(yè)制度具有較大差異的發(fā)達國家企業(yè)債券發(fā)展特點，結(jié)合我國實際情況，得到若干啟示：一國金融制度對企業(yè)債券市場發(fā)展路徑有重要影響;健康發(fā)展的股票市場是企業(yè)債券市場順利發(fā)展的時序基礎(chǔ);明晰的信息披露制度是企業(yè)債券市場健康發(fā)展的技術(shù)前提;科學(xué)的信用評級制度是企業(yè)債券市場健康發(fā)展的重要支撐。

　　關(guān)鍵詞：企業(yè)債券市場,特點,債券研究論文

　　企業(yè)債券是企業(yè)為籌措資金而向投資者出具的、并承諾按一定利率定期支付利息和到期償還本金的債權(quán)債務(wù)憑證。企業(yè)債券的主體通常是有限責(zé)任公司和股份有限公司。企業(yè)債券融資具有融資成本低、不影響公司控制權(quán)等特點，因此，無論從融資優(yōu)序理論還是從公司治理與控制權(quán)角度，企業(yè)外源融資一般都以企業(yè)債券融資為主。

　　一、發(fā)達國家企業(yè)債券市場發(fā)展的主要特點

　　1.美國。企業(yè)(公司)債券市場的迅猛發(fā)展是20世紀(jì)后期世界債券市場發(fā)展的一個鮮明特點。當(dāng)時，美國等發(fā)達國家一般都已建立了成熟的現(xiàn)代企業(yè)制度，企業(yè)融資呈現(xiàn)出融資優(yōu)序理論所描述的特征。1956-1982年美國企業(yè)內(nèi)部積累資金占全部資金來源的61%，企業(yè)債券融資占23%，股票融資僅占2.7%。1970年代美國高收益?zhèn)�券的出現(xiàn)推動了美國債券市場的快速發(fā)展，2001年美國公司債券發(fā)行余額超過了商業(yè)銀行貸款余額，接近上市公司股票市價總值，是股票發(fā)行額的16倍，占全部債券余額的30%，占當(dāng)年美國GDP的36%。美國企業(yè)債券市場發(fā)展的主要特點是：(1)法律法規(guī)明確。美國企業(yè)債券發(fā)行和交易必須遵循的法規(guī)有1933年的《證券法》、1934年的《證券交易法》、1939年的《信托證券法案》，但這些法律要求的企業(yè)債券的發(fā)行注冊都只為了信息的充分披露，而不是為了限制債券的發(fā)行。(2)必須進行信用評級。幾乎所有在公開市場上發(fā)行的企業(yè)債券都要經(jīng)過標(biāo)準(zhǔn)普爾公司或穆迪公司評定信用等級。一般只有被公眾認(rèn)可的公司才能發(fā)行企業(yè)債券，即要求希望發(fā)行公司債券的公司股票已在股票交易市場公開交易一段時間。通常，一家公司只有已在股市有記錄并獲得一個資信等級后才可發(fā)行公司債券。(3)公司債券市場參與各方職責(zé)明確。按照規(guī)定，債券發(fā)行人要履行信息披露職責(zé);債券承銷人必須具備美國證券交易委員會和全國證券商協(xié)會有關(guān)資質(zhì)要求，必須遵守有關(guān)法律法規(guī);債券評級機構(gòu)必須對公司債券債務(wù)還款的可能性作出獨立的意見。

　　2.德國。19世紀(jì)50年代以鐵路為首的運輸業(yè)革命啟動了德國的工業(yè)化浪潮。工業(yè)革命還把德國的銀行與債券市場緊密地聯(lián)系在一起，形成了獨具特色的以全能銀行為主體的金融體系。工業(yè)化階段完成后，德國國內(nèi)產(chǎn)品和資本很快出現(xiàn)了供過于求的態(tài)勢，成為商品和資本的輸出大國。同時，德國金融業(yè)也出現(xiàn)金融機構(gòu)的集中化趨勢。經(jīng)營銀行、交易所與保險公司的股份公司數(shù)從1932年的915家減少到1938年的513家，但平均資金卻增加了28%。金融機構(gòu)的集中化導(dǎo)致了金融寡頭的出現(xiàn)，也為政府參與銀行業(yè)務(wù)提供了便利，有助于政府債券發(fā)行任務(wù)的完成。二次大戰(zhàn)后，德國的經(jīng)濟體系崩潰，市場處于嚴(yán)重的混亂狀態(tài)，銀行體制也被迫實行美國式的銀行制度，德意志銀行、德累斯頓銀行和商業(yè)銀行被分解為若干金融機構(gòu)。1957年后，為了國民經(jīng)濟發(fā)展的需要，德意志銀行、德累斯頓銀行和商業(yè)銀行三家大銀行的后繼機構(gòu)進行重組，恢復(fù)到戰(zhàn)前狀態(tài)，形成了歐洲大陸機構(gòu)密集、效率最高的銀行體系。在1950-1967年，德國實行新自由主義的社會市場經(jīng)濟，主張平衡赤字，債券市場總量較小。1990年代以來，德國債券市場發(fā)展較快，主要品種包括政府債券、金融債券、企業(yè)債券等。其中，金融債券規(guī)模增長較快，占據(jù)了債券市場的主體地位。而由于企業(yè)債券的發(fā)行手續(xù)復(fù)雜、成本較高，加之金融體系較健全，間接融資發(fā)達，公司獲得貸款較容易，因此發(fā)行數(shù)量不大，在債券市場占據(jù)份額一直很小。1991年其凈增發(fā)行債券5.58億馬克，1998年為31.18馬克;1998年底，流通中的企業(yè)債券名義流通市值只有80億馬克。因此，德國企業(yè)債券市場發(fā)展的一個重要特點是：企業(yè)債券市場一直不發(fā)達，企業(yè)債券融資占整個企業(yè)融資總量不大。

　　3.日本。1890年日本有了第一次的企業(yè)債券發(fā)行(發(fā)行人是OsakaRailway)。而后，日本債券市場發(fā)展迅猛。一方面由于戰(zhàn)爭頻繁爆發(fā)，迫使政府債券發(fā)行急劇擴張;另一方面日本重工業(yè)化發(fā)展，特別需要大量的長期資金，企業(yè)通過發(fā)行債券籌措資金的數(shù)量越來越大。企業(yè)債券余額在大正末期(1925年)已經(jīng)超過了股票發(fā)行余額，1992年是日本企業(yè)債券發(fā)展的頂峰，企業(yè)債券占整個企業(yè)融資量比重的26.2%。戰(zhàn)后，日本債券種類逐漸增加，但是規(guī)模擴張不快。長期資金供給制和主銀行制的建立，推動日本形成了以金融債券占主體的債券市場，政府債券比重不到30%，企業(yè)債券規(guī)模更小。20世紀(jì)90年代后，受日本國內(nèi)經(jīng)濟蕭條和金融危機雙重打擊，日本金融機構(gòu)不良資產(chǎn)負(fù)擔(dān)沉重，授信能力下降，金融債券發(fā)行量減少，而企業(yè)債發(fā)行規(guī)模急劇膨脹。到1998年后，企業(yè)債券總額超過金融債券;2002年，企業(yè)債券在債券市場總規(guī)模的占比為9.79%，金融債券僅為5.81%。日本企業(yè)債券市場發(fā)展的一個重要特點是：主銀行制對企業(yè)債券市場發(fā)展的影響較大，總的來說，企業(yè)債券市場發(fā)展緩慢。

　　二、發(fā)達國家企業(yè)債券市場發(fā)展對我國的啟示

　　1.一國金融制度對企業(yè)債券市場發(fā)展路徑有重要影響。作為企業(yè)融資的一種方式，企業(yè)債券融資市場的發(fā)展，對原有的金融制度具有較為明顯的路徑依賴性。德國的全能銀行制與日本的主銀行制，使得企業(yè)獲得銀行信貸相對較為便利，甚至使得銀行在很大程度上決定了債券市場的發(fā)展規(guī)模及結(jié)構(gòu)，從而極大地影響了企業(yè)債券市場的發(fā)展進程、發(fā)育程度。

　　2.健康發(fā)展的股票市場是企業(yè)債券市場順利發(fā)展的時序基礎(chǔ)。雖然就企業(yè)債券市場與股票市場而言，企業(yè)債券市場是優(yōu)先發(fā)展的，但是就股票市場和企業(yè)債券市場的發(fā)展時序而言，股票市場的發(fā)展是優(yōu)先于企業(yè)債券市場的。只有建立了成熟的股份公司為主體的現(xiàn)代企業(yè)制度以后，企業(yè)融資行為才符合融資優(yōu)序理論，才有可能使企業(yè)債券融資規(guī)模超過股票，才有可能建立起較為發(fā)達的企業(yè)債券市場。就我國目前的企業(yè)制度狀況和金融制度安排來說，距離大力發(fā)展企業(yè)債券市場的要求尚有一段距離。因此，在推動企業(yè)債券市場發(fā)展的同時，要進一步規(guī)范發(fā)展股票市場。

　　3.明晰的信息披露制度是企業(yè)債券市場健康發(fā)展的技術(shù)前提。無論是股票市場還是企業(yè)債券市場，合適地披露證券發(fā)行人及所發(fā)行證券的有關(guān)信息，都是市場機制發(fā)揮作用的前提條件。盡管美國在企業(yè)債券市場發(fā)行方面的要求相對寬松，但卻沒有出現(xiàn)人們擔(dān)心的亂發(fā)債券、亂融資、大量違約的情況。因此，發(fā)展我國企業(yè)債券市場必須建立和完善良好的信息披露制度，即要加強發(fā)行人制度性的信息披露，又要推動發(fā)行人的自愿信息披露。

　　4.科學(xué)的信用評級制度是企業(yè)債券市場健康發(fā)展的重要支撐。信用評級制度可激勵債券發(fā)行人改善財務(wù)狀況，增加發(fā)行人的信息，有利于提高投資人判斷債券風(fēng)險的準(zhǔn)確性，從而有助于提高金融資源配置的有效性。因此，科學(xué)的信用評級制度是企業(yè)債券市場健康發(fā)展的有力支撐。在發(fā)展企業(yè)債券市場時，要促進債信評級機構(gòu)的發(fā)展，要改變當(dāng)前評級機構(gòu)規(guī)模小、公信力低的狀況，重點支持、培育具有較高公信力，規(guī)模較大的資信評估公司，介入企業(yè)債券市場評級，要加強與國際評級機構(gòu)的合作與交流，不斷提高債信評級的科學(xué)性、客觀性、準(zhǔn)確性。